【东方证券】2025年12月fomc点评：鹰派降息变鸽派，中期路径仍待就业数据决定-251213（6页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。宏观经济|动态跟踪 研究结论研究结论 12 美联储议息会议美联储议息会议政策操作政策操作符合符合市场预期市场预期。会议宣布降息 25 bp，联邦基金利率目标区间下调至 3.5%-3.75%，点阵图预期 2026、2027 年各降息 1 次，联邦基金利率预测中值分别为 3.4%和 3.1%，与 9 月点阵图预期一致。同时，FOMC 指示纽约联邦储备银行的公开市场操作台启动技术性扩表（储备金购买计划 RMP），RMP 的金额将于每月第九个工作日左右公布，同时

2、还将发布未来约三十天的暂定购买计划，首次购买将于 12 月 12 日开始，届时将购买总额约为 400 亿美元的国库券，预计储备金购买计划的步伐将在未来几个月内保持较高水平，此后，购买总量可能会根据美联储负债的预期季节性变化而大幅放缓。经济展望更为乐观经济展望更为乐观。SEP 报告较 9 月上修了 2026 经济增速预期（2026 年实际GDP 增速预测值上修 0.5pct 至 2.3%），经济预期上修一定程度上来自于 AI 带来的生产力提升前景；下修 2026 通胀预期（2026 年 PCE 预测值从 2.6%降至 2.4%，核心 PCE 预测值从 2.6%降至 2.5%）。整体上，美联储本次

3、会议鸽派信号超预期整体上，美联储本次会议鸽派信号超预期，强调就业风险强调就业风险+淡化通胀风险淡化通胀风险+预防流动预防流动性压力性压力=继续兑现我们的“持续性降息周期”判断继续兑现我们的“持续性降息周期”判断。鲍威尔在记者会上多次强调了就业劳动力市场的持续降温，且当前的就业数据可能存在高估，实际就业增长预计为负；通胀方面，鲍威尔明确表示目前的通胀风险来自关税，但是基准情形是其导致的商品通胀上升是一次性的，同时服务业通胀正在下降，经济过热导致的通胀风险概率较低。明确表示了政策路径“下一步不是加息”，仍将等待更多数据来确定对政策利率进行额外调整的程度和时机。接下来政策节奏、空间仍取决于（就业）数

4、据表现。下一步的降息预期和交易需要接下来政策节奏、空间仍取决于（就业）数据表现。下一步的降息预期和交易需要失业率上升作为触发条件。失业率上升作为触发条件。Q4 就业数据将在 12 月中旬发布，我们基于 ADP 和Revelio 等替代指标测算的 10-11 月非农数据预计仍在低位下滑。尽管 25H2 新增非农数据暴跌，已经低于 8 万-10 万人的充分就业阈值，历史经验指向就业市场将失速，但市场对非农暴跌理解存在分歧，将非农暴跌部分归因于劳动力供给下降（移民政策收紧）。因此往后看失业率将成为指向衰退风险的核心指标：每次经济衰退周期，均伴随失业的显著上升，（特别是被动失业，或领先整体失业出现明显

5、上升），失业率指标或对经济预期产生更加重要的影响。我们认为目前美国就业总需求-总供给缺口下降、薪资增速下行、非高移民率行业贡献主要非农下降等多重证据均指向了解释就业市场走弱的主导因素可能在于需求而非供给。25YTD 失业率尚未明显上升，但数据已经滞后，有待后续数据更新、验证趋势。此外，现在判断 AI 科技已经带来生产率大提升仍为时尚早，因此预计美联储降息周期大概率锚定就业目标，当前美联储和市场均预期失业率在 4.5%左右企稳，因此这可能是一个关键阈值，如果失业率上升超过 4.5%，市场将会定价美联储在 26H1 继续降息，降息幅度、节奏或在当前水平上有所上修。当前经济基本面主导降息周期，延续传

6、统降息交易路径：美债收益率、美元温和下当前经济基本面主导降息周期，延续传统降息交易路径：美债收益率、美元温和下行，股市、商品温和受益。行，股市、商品温和受益。增长-流动性双重支撑逻辑下，宏观层面难以造成风险资产深度回调，政策宽松预计通过利率和风险偏好通道支撑美股表现；美债下行空间打开；就业弱+持续降息的经济、政策基本面之上，未来美联储较非美利率路径相对鸽派，促成促成美元温和贬值。风险提示 美国经济硬着陆的风险。美国通胀大幅反弹的风险。美联储降息节奏不及预期的风险。假设条件变化影响测算结果的风险。报告发布日期 2025 年 12 月 13 日 王仲尧 执业证书编号：S0860518050001