【东海证券】资产配置周报：从企业年末的库存行为，预计2026年下半年周期弹性较大-251130（26页）.pdf

1、总量研究总量研究 策略研究策略研究 证券研究报告证券研究报告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 Table_Reportdate 2025年年11月月30日日 Table_NewTitle 从企业年末的库存行为，预计从企业年末的库存行为，预计20262026年下年下半年周期弹性较大半年周期弹性较大 资产配置周报（2025/11/24-2025/11/28）Table_Authors 证券分析师证券分析师 刘思佳 S0630516080002 证券分析师证券分析师 谢建斌 S0630522020001 证券

2、分析师证券分析师 王鸿行 S0630522050001 证券分析师证券分析师 张季恺 S0630521110001 联系人联系人 陈伟业 Table_Report table_main 投资要点投资要点 全球大类资产回顾。全球大类资产回顾。11月28日当周，全球股市上涨，科技风格反弹明显；主要商品期货中黄金、铜、原油、铝均收涨；美元指数小幅下跌，非美货币普遍升值。1）权益方面：纳指创业板指恒生科技指数标普500深证成指日经225德国DAX30科创50道指恒生指数英国富时100法国CAC40沪深300指数上证指数。2）俄乌局势仍有反复，美联储降息预期回升，原油价格当周震荡，黄金价格当周反弹。3）

3、工业品期货：南华工业品价格指数下跌，螺纹钢小幅上涨，炼焦煤、水泥、混凝土小幅回落；高炉开工率当周下跌；乘用车截止11月28日当周，日均零售6.02万辆，环比上涨8.67%，同比下跌11.00%；BDI环比上涨12.53%。4）国内利率债收益率上行，全周中债1Y国债收益率上涨0.09BP至1.4017%，10Y国债收益率上涨2.46BP收至1.8412%。5）美债收益率下行。2Y美债收益率当周下行4BP至3.47%，10Y美债收益率下行4BP至4.02%。6）美元指数收于99.44，周下跌0.71%；离岸人民币对美元升值0.48%。国内权益市场。国内权益市场。11月28日当周，风格方面，成长周期

4、消费金融，日均成交额为17254亿元（前值18488亿元）。申万一级行业中，共有27个行业上涨，4个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为通信（+8.70%）、电子（+6.05%）、综合（+4.43%）；跌幅靠前的行业为石油石化（-0.73%）、银行（-0.59%）、煤炭（-0.51%）。从企业年末的库存行为，预计从企业年末的库存行为，预计2026年下半年周期弹性较大。年下半年周期弹性较大。2025年11月中国制造业PMI环比改善；但其中原材料库存指数为47.3%，环比持平；产成品库存为47.3%，环比下降0.8个百分点；说明企业的原料及下游库存均在去化。生产型企业因为资金回笼需求，通常会在年末降低

5、原料及产成品库存；但是展望新的一年，企业同样需要签署原料长期合约，合约通常会伴随着“照付不议”的条款，如果合约货的比例偏少，当市场好转时需要的现货需求增加，而现货价格通常与市场的基准一致，即市场好时现货价格高于合约货。传统上，一个完整的基钦周期在3-4年，2024年起国内原料及产成品库存窄幅波动，但整体趋于下行。我们认为至2026年，美联储降息趋势不变，但中间节奏会有波动，国内反内卷、扩内需的效应将会逐渐体现，从库存周期及现货对应的业绩弹性来看，预计2026年下半年的周期弹性较大。从资产配置角度，预计商品原料短期仍然承压，债市维持震荡，看好权益板块利润持续向好的方向，如有色、钢铁、电力设备等板

6、块；科技仍是长期主线，如芯片、AI等产业的研发投入大，未来将会赋能于应用行业的竞争力提升。利率与汇率。利率与汇率。资金方面，周内宽松格局延续，主要受央行持续的中长期流动性投放支撑。近期银行大额存单利率下调，更多体现银行优化负债成本策略，对货币政策信号意义偏弱，预计对资金市场与债市影响有限。利率债方面，在基金赎回新规、促消费政策落地、风险偏好上升等多个因素催化下，前期观望情绪集中释放，收益率有所上升。在宏观整体弱复苏、结构性政策加码、货币政策宽松节奏放缓的背景下，预计债市震荡行情延续。美债方面，美联储重要官员鸽派言论影响下，美联储降息预期快速上升，市场交易逻辑从“数据驱动”转向“预期博弈”，美债