【信达证券】宏观研究专题报告：企业利润率出现不寻常的下滑-251128（10页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 宏观研究 专题报告 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号 金隅大厦B座 邮编：100031 Table_Title 企业利润率出现不寻常的下滑企业利润率出现不寻常的下滑 Table_ReportDate 2025 年 11 月 28 日 企业利润率出现不寻常的下滑企业利润率出现不寻

2、常的下滑。回顾历史来看，2020-2024 年，工业企业在 1-10 月的营收利润率都较 1-9 月进一步提升。反观今年 1-10 月，工业企业营收利润率出现了不同寻常的下滑。结合统计局通稿来看，企业营收利润率出现不寻常的下滑，或与财务费用增长较快有关。今年 10 月工业企业利润同比负增，既有基期影响，也有财务费用增长等短期扰动。我们认为，这种由财务费用变动带来的拖累虽然更多偏短期波动，但 10 月企业盈利回落较多，也显示当前企业盈利修复的持续性仍待夯实。消费品制造业企业利润率有拖累消费品制造业企业利润率有拖累。1-10 月工业企业整体利润率下滑，但从内部结构来看，利润率回落集中在三大类群体。

3、第一，集中在国有企业和外资企业。第二，集中在制造业中的下游消费企业。我们认为，背后的原因可能有两层，一是国内消费恢复得不均衡，部分消费领域得需求仍偏弱，二是消费品制造业在下游需求偏弱的时候，企业想把增加的成本转移出去并不容易。第三，集中在热水电气等公用事业类企业。企业盈利的制约因素未完全消解企业盈利的制约因素未完全消解。当前工业企业盈利修复态势尚未完全稳固，修复节奏呈现阶段性波动特征，部分制约因素仍未完全消解。首先，工业企业出厂价格在年内取得修复幅度或有限。其次，受反内卷进程影响，企业的生产节奏可能偏缓。若 11、12 月价格修复程度有限，未能对冲企业生产节奏放缓和利润率偏弱的影响，不排除年末

4、盈利增速面临阶段性回落的可能性。现在 A 股或仍以流动性驱动为主，尚未到盈利全面驱动的阶段。风险因素风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 目 录 一、企业利润率出现不寻常的下滑.3 二、消费品制造业企业利润率有拖累.4 三、企业盈利的制约因素未完全消解.6 风险因素.8 图 目 录 图 1：1-10 月利润率较前值有所下降.3 图 2：截至 10 月，利润增速回落幅度大于收入.4 图 3：国有企业和外资企业利润率回落.5 图 4：消费品制造业的利润增速表现最弱.5 图 5：消费品制造业利润率回落.6 图 6：今年以来企业利润率一直弱

5、于 2023-2024 年.7 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 一、企业利润率出现不寻常的下滑 工业企业盈利工业企业盈利累计累计增速增速下滑，下滑，主要是主要是受营收利润率下滑的受营收利润率下滑的拖累拖累。今年 1-10 月，工业企业盈利同比增速 1.9%，较前值回落 1.3 个百分点。同期，PPI 累计同比降幅收窄 1 个百分点和工业增加值累计增速回落 1 个百分点相互对冲，而此时工业企业营收利润率略有下滑，拖累了企业盈利累计增速。与前与前 4 4 年同期表现不同年同期表现不同，1 1-1010 月企业营收利润率月企业营收利润率出现了不同寻常的出现了不同寻常的下滑下滑。回

6、顾历史来看，2020-2024 年，工业企业在 1-10 月的营收利润率都较 1-9 月进一步提升。反观今年 1-10 月，工业企业营收利润率略有下滑，与前几年同期表现略有不同。今年 1-10 月，工业企业的每百元成本和 1-9 月持平，我们认为营业成本或不是利润率下滑的主要原因。虽然企业费用相关数据尚未公布至 10 月，但结合统计局通稿来看，结合统计局通稿来看，企业营收利润率企业营收利润率出现不寻常的出现不寻常的下滑下滑，或或与与财务费用增长较快财务费用增长较快有关有关。今年 10 月工业企业利润同比负增，既有基期影响，也有财务费用增长等短期扰动。我们认为，这种由财务费用我们认为，这种由财务