【广金期货】黑色金属季报：强弱交叠，远忧仍存-250919（23页）.pdf

1、 2025 年三季度，反内卷相关政策预期助推黑色系商品价格整体反弹。但由于相关去产能政策自 8 月后未明显加码，我们认为炉料方面因供需偏弱存在价格走弱风险，同时终端需求不振压制钢材价格运行，后续仍需关注政策落地指引：铁矿方面，近期海外发运量增加，或导致铁矿港口存货压力加大，且远期面临西芒杜铁矿项目投产预期，近忧仍存且远忧未解，价格难有大涨，此外，需警惕市场提前开始交易年底铁矿供给过剩预期，可卖出虚值看涨期权，或逐步逢高卖出期货介入套保。煤焦方面，价格仍总体上反映市场对煤炭供需预期，国内价格高位运行或导致长期供应逐渐放量，如国产产量回升，及蒙古、印尼对华出口煤炭增长，且煤炭整体需求由旺转淡，后续

2、煤炭整体库存压力更难消化。但鉴于“反内卷”矿山限产政策预期仍未完全消退，后续价格变动受政策预期影响仍较大。钢材方面，受建筑行业拖累，整体需求偏弱导致库存持续走高，后续需求或“旺季不旺，淡季更淡”，而受铁矿供给放量影响，钢价估值下行风险仍存，交易上建议以防守偏空思路为主，但需关注炉料价格变动、去产能等政策预期影响。关注关键变量关注关键变量：进口铁矿增量及库存变化；煤炭需求拐点及库存变化；“反内卷”政策实际出台情况。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2025919 证监许可【2011】1772 号黑色金属黑色金属研究员研究员 郑航郑航 从业资格号：F03101899 咨询资格号：Z0021211

3、联系电话:020-88523420 黑色金属|季报 黑色金属|季报 2 2/2323 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、煤焦：政策强预期，供需弱现实一、煤焦：政策强预期，供需弱现实 _ 3 3 1 1、煤炭供应短期受限，但限产政策未加码、煤炭供应短期受限，但限产政策未加码 _ 3 3 2 2、火电进入淡季，整体煤耗下降、火电进入淡季，整体煤耗下降 _ 4 4 3 3、煤炭去库速度放缓，价格跟随限产预期指引、煤炭去库速度放缓，价格跟随限产预期指引 _ 5 5 二、铁矿石：近虑二、铁矿石：近虑不解，远忧仍存不解，远忧仍存 _ 7 7 1 1、估值重回高位，但供应与国产关联度较低、估值重回高位，

4、但供应与国产关联度较低 _ 7 7 2 2、铁矿需求短期、铁矿需求短期平稳，但后续增量有限平稳，但后续增量有限 _ 9 9 3 3、港口库存近期平稳，远期累库风险仍存、港口库存近期平稳，远期累库风险仍存 _ 1010 三、钢材：供需现实偏弱，价格承压运行三、钢材：供需现实偏弱，价格承压运行 _ 1111 1 1、钢厂利润承压，产销同比走弱、钢厂利润承压，产销同比走弱 _ 1111 2 2、建材下游：建筑业内需收缩，项目资金问题仍存、建材下游：建筑业内需收缩，项目资金问题仍存 _ 1313 3 3、钢板材等下游：造船、汽车、家电、出口支撑需求增长、钢板材等下游：造船、汽车、家电、出口支撑需求增长

5、 _ 1515 4 4、显性库存持续增加，钢价上行驱动减弱、显性库存持续增加，钢价上行驱动减弱 _ 1818 四、后市展望：远忧未解，政策变量仍为关键四、后市展望：远忧未解，政策变量仍为关键 _ 1919 分析师介绍分析师介绍 _ 2121 免责声明免责声明 _ 2222 黑色金属|季报 3 3/2323 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 图表：样本矿山原煤周度产量（万吨）图表：进口蒙煤日均通关数量（万吨）图表：国内原煤月度产量（万吨）图表：国内煤炭月度进口量（万吨）来源：广金期货研究中心，钢联数据 近期煤焦市场价格仍然主要反映煤炭市场整体供求关系。从产业链来看，焦煤是经原煤洗选加工的下游

6、产品，与其他品种煤炭存在重要关联。由于动力煤期货交易受限，焦煤及下游焦炭的期货合约已成煤炭市场投机的平替产品，近期煤炭供给是驱动煤焦行情的主要因素。从前期事件来看，因 7 月初中央财经委员会第六次会议提出“治理企业低价无序竞争”和“推动落后产能有序退出”，市场对新一轮“供给侧改革”的预期强烈，而煤炭在上半年库存创下近 5 年最高水平，呈现出产能持续过剩。7 月以来，部分地区对煤矿实行“276 工作日”、1001201401601802002202402601月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月202020212022202320242025051015201月