【华源证券】国投电力（600886）-蓄水奠定业绩增量 煤电度电利润稳健-250922（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告公用事业公用事业|电力电力非金融非金融|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（维持）（维持）证券分析师证券分析师查浩SAC：S刘晓宁SAC：S邹佩轩SAC：S戴映炘SAC：S邓思平SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 0909 月月 1919 日日收盘价（元）13.28一 年 内 最 高/最 低（元）18.56/13.16总市值（百万元）106,299.68流通市值（百万元）98,991.51总股本（百万股

2、）8,004.49资产负债率（%）63.08每股净资产（元/股）7.94资料来源：聚源数据国投电力国投电力(600886.SH)(600886.SH)蓄水奠定业绩增量 煤电度电利润稳健投资要点：投资要点：事件事件：公司发布公司发布 2022025 5 年年中中报报，2025 年上半年实现营收 257 亿元，同比下降 5.18%；归母净利润 37.95 亿元，同比增长 1.36%。单二季度实现营收 126 亿元，同比下降3.22%；归母净利润 17.16 亿元，同比增长 0.48%，在来水同比偏弱与火电受区域在来水同比偏弱与火电受区域供需影响较大情况下实现正增长实属不易。供需影响较大情况下实现正

3、增长实属不易。煤电度电利润上涨煤电度电利润上涨，煤价弹性显现煤价弹性显现。分板块看，公司披露主要控股公司的利润情况，7 家公司上半年净利润合计 63 亿元，公司上半年净利润 69 亿元（含投资收益 4.5亿元），即 7 家公司几乎能代表公司全部控股机组情况。我们统计公司 2025 年上半年水电、火电、新能源分别实现净利润 52.45、7.92、2.23 亿元，分别同比变动+4.8、-2.1、-1.8 亿元。根据测算，2025 年上半年公司水电、火电、新能源度电净利润分别为 11.04、3.81、3.37 分/千瓦时，分别同比变动-0.02、+0.04、-3.62 分/千瓦时。我们在公司 202

4、4 年报点评明确，“预计 3-4 月低煤价对公司火电业绩的增厚作用将在二季度明显体现”。上半年新能源建设克制上半年新能源建设克制，二季度水电增速放缓二季度水电增速放缓、火电降幅收窄火电降幅收窄。截至 2025 年 6 月底，公司已投产控股装机 4409 万千瓦，其中水电、火电、风电、光伏分别为 2130、1241、399、585 万千瓦，上半年分别新增 0、-79、10、7 万千瓦，新能源建设十分克制。电量方面，公司 2025 年上半年实现发电量 771 亿千瓦时，同比下降 0.54%，电量下滑主要为火电电量下滑，其中水电、火电、风电、光伏发电量分别为 478、223、37、33 亿千瓦时，分

5、别同比变动+10.30%、-21.10%、+2.94%、+41.52%。其中水其中水电电量增长电电量增长主要主要系雅砻江两河口电站去年蓄满，对流域的补偿效益显著；火电电量系雅砻江两河口电站去年蓄满，对流域的补偿效益显著；火电电量下滑主要系区域供需影响；风光电量增长主要系新投产机组。下滑主要系区域供需影响；风光电量增长主要系新投产机组。单二季度实现发电量381 亿千瓦时，同比增长 0.52%；其中水电、火电、风电、光伏分别为 225、120、18、18 亿千瓦时，分别同比变动+2.85%、-8.10%、+0.67%、+52.39%，二季度水电增速放缓、火电降幅收窄。值得注意的是，公司上半年控股机

6、组平均上网电价为 0.353 元/千瓦时，同比下降6.4%；单二季度平均上网电价为 0.350 元/千瓦时，同比下降 4.6%。考虑到公司火电机组在广西、福建的电量占比与今年年度电价同比变化情况，以及新能源的电价趋势，预计二季度公司水电电价同比有所上涨。控股雅砻江水电控股雅砻江水电，核准在建核准在建 4GW4GW 水电水电，待开发超待开发超 7GW7GW 水电水电。雅砻江水电公司为雅砻江干流唯一水电开发主体，全流域可开发水电装机 3000 万千瓦，在我国 13 大水电基地排名第三，目前仅投产 1920 万千瓦，核准在建水电站约 4GW（预计将于十五五后期陆续投产），待开发水电装机超过 7GW。