【华源证券】2025年环保行业中期策略：环保攻守道：股息为盾，增长为矛-250801（38页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明环保攻守道：股息为盾，增长为矛环保攻守道：股息为盾，增长为矛-20252025年年环保环保行业行业中期中期策略策略证券分析师：证券分析师：刘晓宁刘晓宁 S S13505231200031350523120003查浩查浩S S13505240600041350524060004蔡思蔡思 S S13505240700051350524070005 投资评级：看好（维持）投资评级：看好（维持）证券研究报告|行业专题报告环保2025年8月1日主要内容1.高股息：行业迎来现金流拐点，市政环保类公司股息价值凸显2.成长性：

2、垃圾焚烧发电内生增长韧性足，水务资产成长性较弱3.重点标的推荐23近两年市场进入弱现实与强预期的博弈阶段近两年市场进入弱现实与强预期的博弈阶段，市场给予盈利稳定性和可预期性更高的权重市场给予盈利稳定性和可预期性更高的权重，低波红利资产跑出超额收益低波红利资产跑出超额收益2025年以来红利资产出现明显分化，以银行、市政环保为代表的低波红利资产跑出显著超额收益，而过去被市场熟知的高股息资产（煤炭、石油等）涨幅有限，我们认为其是多方作用的结果：宏观利率下行+资产荒+外部不确定性提升背景下，银行、公用事业等资产以5%左右的股息率成为险资等长期资金的“压舱石”市场整体对盈利前景的预期发生调整，资金向确定

3、性更强的方向倾斜，在弱现实与强预期的博弈阶段，红利资产具备“抗跌性”1.1 1.1 红利资产再审视：高股息资产不等于红利资产红利资产再审视：高股息资产不等于红利资产历年全体历年全体A A股实际业绩较年初预期的比例股实际业绩较年初预期的比例历年全体历年全体A A股股windwind一致预期盈利预测以及当年实际业绩情况（逐季对当年利润的预测，亿元）一致预期盈利预测以及当年实际业绩情况（逐季对当年利润的预测，亿元）010000200003000040000500006000070000800002015Q12015Q22015Q32015Q42015A2016Q12016Q22016Q32016Q4

4、2016A2017Q12017Q22017Q32017Q42017A2018Q12018Q22018Q32018Q42018A2019Q12019Q22019Q32019Q42019A2020Q12020Q22020Q32020Q42020A2021Q12021Q22021Q32021Q42021A2022Q12022Q22022Q32022Q42022A2023Q12023Q22023Q32023Q42023A2024Q12024Q22024Q32024Q42024A所在时点对当年全体A股净利润预测的wind一致预期实际A股归母净利润（可比口径)20222022年之后，只要业绩不低于预年之后

5、，只要业绩不低于预期，就算超预期。期，就算超预期。这或是红利资产跑出超额收益的根本原因70%75%80%85%90%95%100%资料来源：wind，华源证券研究所资料来源：wind，华源证券研究所4市政环保资产市政环保资产遵循固定收益率原则遵循固定收益率原则，调价顺畅调价顺畅，盈利稳定性较高盈利稳定性较高垃圾焚烧项目：固定收益率定价原则保障调价机制垃圾焚烧项目：固定收益率定价原则保障调价机制，资产盈利稳定资产盈利稳定。垃圾焚烧发电项目多以政府约定的回报率为基础执行调价条款，约定回报率基本为8%-10%，且特许经营协议中明确约定垃圾处理服务费的基准值、调整公式和调整条件，保障项目调价顺畅供水价

6、格由政府制定供水价格由政府制定，政府依照政府依照“准许成本准许成本+合理收益合理收益”原则制定水价原则制定水价，明确三年调一次水价明确三年调一次水价，2021年10月，国家发展改革委、住房城乡建设部修订印发了新版城镇供水价格管理办法和城镇供水定价成本监审办法明确：按照“准许成本+合理收益”的方法核定城镇供水价格。先核定供水企业供水业务的准许收入，再以准许收入为基础分类核定用户用水价格，在供水水量不达设计水量的65%时，对核定价格打折；同时要求三年调一次水价污水处理单价按照合理成本污水处理单价按照合理成本+法定税费法定税费+合理利润的方式每合理利润的方式每 3 3 年核定一次年核定一次，合理利润