【国泰期货】2025年胶版印刷纸半年度行情展望：产业链价格下跌过程中的利润重构-250624（16页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 国泰君安期货国泰君安期货研究所研究所 产业链价格下跌过程中的利润重构 高琳琳 投资咨询从业资格号：Z0002332 石忆宁 投资咨询从业资格号：Z0022533 报告导读报告导读：我们的观点：全年纸价震荡偏弱，期间或有季节性驱动下的反弹，期货上市前，预计主流现货市场均价波动区间为 4900-5400，下半年高点处于 10 月前后，产业链利润由下游向上游转移。我们的逻辑：1、终端消费增速远低于产能投放速度，且年内利润对于开工有一定保障，供需过剩情况下，双胶纸价格仍然在探底过程之中，预计产业链价格将进一步下滑。此外，若晨鸣复产，纸价压力或进一步加剧。2、双胶

2、纸的消费具有明显的季节性，9-11 月为次年春季教辅教材的招标时间点，期间可能存在经销商环节的季节性补库和消费的改善。3、从稀缺程度、上下游的依赖程度、不同环节的竞争格局和供需过剩程度来看，海外浆厂掌握比造纸企业更强的议价权，在产业链利润分配中占优，择时上需要关注的风险来自于在消费转弱的过程中，期货具有的投机属性可能会导致浆价的下跌速度快于纸价。投资展望：旺季逢高做空加工利润。请务必阅读正文之后的免责条款部分-2025 年胶版印刷纸半年度行情展望 二二二二三三年度年度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022025 5 年年 6 6 月月 2424 日日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2

3、 目录目录 1.2025 年上半年双胶纸走势回顾年上半年双胶纸走势回顾.3 2.供应：产能过剩格局未改，晨鸣仍为不确定因素供应：产能过剩格局未改，晨鸣仍为不确定因素.4 2.1 新增产能持续投产，行业格局仍偏过剩.4 2.2 晨鸣停产减轻供应压力，未来仍是不确定因素.4 2.3 浆价上方空间有限，开工有所保障.6 2.4 进口依赖度较低，25 年处于历史低位水平.8 3.需求：长期消费增速放缓，年内存在季节性驱动需求：长期消费增速放缓，年内存在季节性驱动.9 3.1 前期招标推迟，年初至今消费偏弱.9 3.2 出口可以缓解过剩压力，但利多影响有限.10 3.3 供需过剩格局下，产业链补库以季节

4、性为主.11 4.产业链的价格变化和利润分配产业链的价格变化和利润分配.12 5.结论与投资展望结论与投资展望.14 5.1 2025 年下半年胶版印刷纸预判.14 5.2 投资展望.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3（正文）（正文）1.1.2022025 5 年年上半年上半年双胶纸双胶纸走势回顾走势回顾 2025 年上半年，双胶纸现货市场价格走势年上半年，双胶纸现货市场价格走势先稳后跌。先稳后跌。1-3 月，双胶纸价格整体维稳运行，主流市场双胶纸均价（月，双胶纸价格整体维稳运行，主流市场双胶纸均价（70g 高白）波动区间为高白）波动区间为 5400-5450 元元/吨。吨。期间，纸价

5、的下方支撑来源主要来源于 1）木浆价格春节前走势偏强，成本端形成一定支撑；2）晨鸣纸业大部分产线停机，供给压力减少，纸厂挺价意愿偏强；3）经销商存在短期备货行为，对于成品纸表观消费形成支撑；而上方压力主要来源于 1）出版社招标没有集中开启，印厂订单连续性不佳，原纸采购多以刚需为主，需求上方空间有限；2）浆价持续下滑，制约纸价上方空间。图 1：双胶纸均价走势 图 2：双胶纸价格的季节性特征 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 4-5 月，双胶纸价格整体走势偏弱，主流市场双胶纸均价（月，双胶纸价格整体走势偏弱，主流市场双胶纸均价（70g 高白）高白）从从 5

6、450 元元/吨回落至吨回落至 5200 元元/吨以吨以下。下。期间，多重利空因素共振，驱动成品纸价格下行：1）出版社招标订单尚未放量，部分终端商品出口受阻，终端需求整体偏弱；2）经销商环节去库速度偏慢，抑制成品纸表观消费；3）关税利空叠加基本面转弱，木浆价格持续下跌，浆纸形成负反馈。图 3：双胶纸含税成本 图 4：双胶纸单吨毛利 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 5000550060006500700075008000元/吨主流市场双胶纸（70g高白）日度均价400045005000550060006500700075008000元/吨2021202