华大智造-公司研究报告：历久弥新拆解两大优势及四大驱动-230727（26页）.pdf

1、 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 07 月 27 日 强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）公司公司篇：篇：历久弥新历久弥新，拆解拆解两两大优势及大优势及四四大驱动大驱动 消费品/医药生物 目标估值：NA 当前股价：91.0 元 在上篇报告中在上篇报告中对基因测序设备耗材行业空间、内驱因素及国产替代趋势进行分对基因测序设备耗材行业空间、内驱因素及国产替代趋势进行分析析，本篇将详细拆解华大智造的竞争力及未来成长驱动。本篇将详细拆解华大智造的竞争力及未来成长驱动。华大智造华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头是具备国际竞争力的国产测序仪龙头有望在“强底气”有望在“强底气”+“接地气”优接地气

2、”优势下提升测序仪市占率势下提升测序仪市占率（2020 年 12.6%2022 年 39%）。“强底气”：“强底气”：以 CG US 为基础自主创新优化、凭借具备竞争力的源头性核心技术持续产品迭代，品类丰富度与质量均可对标 Illumina。“接地气”：接地气”：更高性价比+更低规模成本（新品 DNBSEQ-T202 将人类全基因组测序成本压缩到$100 以下，刷新 Illumina 记录）+更深刻的下游理解（与中下游龙头华大基因深度合作、相互赋能）。常规需求疫后有望修复，四大驱动共塑成长性常规需求疫后有望修复，四大驱动共塑成长性。拓客户铺设备，合作深化拓客户铺设备，合作深化共建下游需求共建下

3、游需求：公司前期主要收入来源为华大基因，随着下游客户认可度逐步提升、下游客户持续拓展、基因测序业务中与关联交易收入占比由 2019 年 79.53%降至 2021 年 49.79%，逐渐降低对华大系依赖；同时公司建立并拓展生态圈（截至 2023H1 获批NMPA 的 25 款产品中有 13 款技术来源为华大智造）、与中游企业共建需求，与罗氏诊断、泛生子、燃石医学等多家知名企业达成战略合作。设备铺设助耗材放量、更具稳定性及盈利性：设备铺设助耗材放量、更具稳定性及盈利性：根据招商证券测算，2021年华大智造耗材销售额/装机量（pull-through）约为 60 万元/台，相较于Illumina

4、的 104 万美元/台仍有较高提升空间，按照 2022 年底公司 2500台累计装机量计算、pull-through 平均每提升 10 万元/台将带来 2.5 亿元的收入弹性；同时试剂耗材占比提升有望稳定收入增长、提升盈利性，2021 年公司试剂耗材毛利率达到 75.67%（vs 设备 52.79%）。专利和解有望快速打开海外市场：专利和解有望快速打开海外市场：2022 年海外收入占比 36%，专利和解扫除欧美主流市场的推广障碍、2023 年开始全线产品在美销售。新业务布局多点开花，新业务布局多点开花，AI 赋能培育未来新增长赋能培育未来新增长：自动化、细胞组学、BIT、远程超声机器人等，与测

5、序业务高度协同，新业务非新冠收入增速高于公司整体非新冠增速。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们看好测序成本持续降低和应用拓展共振下基因测序设备耗材的长期发展空间，同时测序仪作为“国之重器”国产替代趋势明朗。华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头，拓客、耗材、出海、新业务共塑成长性。我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为-1.71/1.04/4.11 亿元，2024-2025 对应 PE357/90 x，维持“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：新冠高基数、国际关系、外汇、研发、竞争风险、推广不及预期等。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 2

6、023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)3929 4231 3091 3961 5089 同比增长 41%8%-27%28%28%营业利润(百万元)692 294(171)127 511 同比增长 110%-57%-158%-174%303%归母净利润(百万元)484 2026(171)104 411 同比增长 85%319%-108%-160%297%每股收益(元)1.30 4.88-0.41 0.25 0.99 PE 76.5 18.3 356.9 90.0 PB 9.2 3.9 4.1 4.0 3.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（百万股）416