华明装备（002270）-A股公司研究报告：变压器分接开关龙头拥抱出海新时代-260106（26页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 华明装备华明装备(002270 CH)变压器分接开关龙头拥抱出海新时代变压器分接开关龙头拥抱出海新时代 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):29.50 刘俊刘俊 研究员 SAC No.S0570523110003 SFC No.AVM464 +(852)3658 6000 边文姣边文姣 研究员 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 +(86)755 8277 6411 戚腾元戚腾元 研究员 SAC No.

2、S0570524080002 SFC No.BVU938 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 收盘价(人民币 截至 1 月 5 日)25.63 市值(人民币百万)22,970 6 个月平均日成交额(人民币百万)272.42 52 周价格范围(人民币)13.37-28.20 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度(人民币人民币)2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万)2,322 2,577 2,925 3,294+/-%18.41 10.97 13.52 12.61 归属母公司净利润(百万)614.

3、30 730.09 865.95 1,028+/-%13.25 18.85 18.61 18.76 EPS(最新摊薄)0.69 0.81 0.97 1.15 ROE(%)18.86 22.23 24.31 26.20 PE(倍)37.39 31.46 26.53 22.34 PB(倍)7.26 6.75 6.17 5.56 EV EBITDA(倍)27.42 23.44 19.92 16.72 股息率(%)2.15 2.38 2.70 3.04 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2026 年 1 月 06 日中国内地 电力设备与新能源电力设备与新能源 首次覆盖华明装备并给予“买入”评级，给予公

4、司 26 年 30.4 倍 PE，目标价 29.5 元。公司在分接开关行业位居国内第一、全球第二。全球电网投资进入上行周期，我们认为公司后续在出海、检修业务与特高压业务的带动下，业绩有望保持快速增长（预计 25-27 年 CAGR18.7%）。同时，公司在显著的先发优势之下，有望保持国内龙头地位与较高的毛利率水平；同时依托中国制造产业链优势进一步提升海外市场份额。全球电网投资周期向上，全球电网投资周期向上，公司出海业务公司出海业务高速高速迈进迈进 全球电网投资进入上行周期，而供给侧海外电网设备产能存在刚性约束，据WoodMac，25H1 美国大型变压器等待交付周期攀升至 130140 周。公司

5、海外业务高速迈进，23/24/1H25 年公司电力设备（直接+间接）出口规模持续提升，合计为 3.4/4.9/3.1 亿元，同比+61.9%/42.6%/45.3%。直接出海以本地化布局为核心，凭借定制化、灵活响应以及交付时间短等优势在欧洲、东南亚市场已打开局面，同时加快探索中东、北美市场机会。间接出海方面，国内下游变压器出口强劲；叠加公司在国内变压器出口的配套份额亦持续提升，带动产品加速出海。我们预计 25-27 年公司电力设备业务出海规模增速有望达 45%/30%/25%，随规模扩大，海外业务利润率亦有望随之提升。特高压份额有望持续提升特高压份额有望持续提升，检修业务发展潜力较大检修业务发

6、展潜力较大 国内方面，我们预计“十五五”期间电网投资同比“十四五”提升 47%，国内分接开关需求有望伴随电网投资进一步提速。2025 年 5 月华明 CHVT换流变分接开关在陇东800kV 换流站成功批量投运，打破了国外企业的垄断。假设“十五五”期间年均开工 4 条特高压直流，公司市占率提升至 60%，对应收入为 2.2 亿元，相比 2024 年国内电力设备（不含检修）11.9 亿元收入能够带来 18%的增量，同时由于特高压产品毛利率显著更高，利润端弹性会更大。公司积极从“设备制造商”向“全生命周期服务提供商”转型，高保有量为检修业务发展提供基石，我们预计公司当前检修业务潜在收入规模可达 7