基础化工行业2026年度投资策略：翘首以盼复苏叙事展开-251112（67页）.pdf

1、翘首以盼，复苏叙事展开报告摘要：2026年基础化工板块将迎来多样化的投资机会。基础化工板块的PB-ROE轮动周期约5-6年，过去20年共经历三个PB-ROE周期。站在当下时间节点，以24Q4-25Q3为一个周期的PB-ROE点位，相比24年，PB已经有所修复，但ROE仍处于过去十年以来的低位。结合过去经验往后看，26年大概率由企业盈利提升来消化PE，但这个过程中PB仍会提升。考虑到全球供应链稳定性比五年前更加稳定，在没有黑天鹅事件的情况下，这一轮周期回升会比2020-2021年更加温和。我们认为，基础化工板块PB-ROE周期回升的动力主要来自于四点，分别为（1）产能周期的回升；（2）“十五五”

2、稳增长的诉求；（3）政策引导或行业自发的反内卷；（4）PPI修复，进一步补库。结构性行情下的四条投资主线：风险提示：行业需求不及预期、行业产能过剩竞争加剧等。优于大势(divcenter)历史收益率曲线(/divcenter)相关报告守正创新，拥抱底部机遇1复盘及展望：基础化工板块盈利和估值所处的位置化工板块是典型的周期性行业，周期性行业普遍适用PB-ROE估值讨论框架。周期性公司是指业绩表现与宏观经济周期高度相关的股票，在分析周期性公司时，常采用PB-ROE框架。市净率PB反映了市场对公司净资产价值的评估，对于周期性公司，其资产相对稳定，不像盈利那样随周期大幅波动，净资产收益率ROE反映了公

3、司运用净资产获取利润的能力,可以清晰展现公司在不同周期阶段的盈利能力变化。以PB作为纵轴，以ROE作为横轴，按照不同年度的PB-ROE值可以画出一个散点连线图，每个点和零点构成的斜率，也可以理解为市盈率PE。按照这个方法论，可以得到基础化工板块的PB-ROE历史复盘。尽管个别年份PB可能随市场流动性出现异常波动，但整体上仍存在一些客观规律。基础化工板块的PB-ROE轮动周期约5-6年。PB-ROE散点连线图中点与点之间按照年度顺序的移动大致呈现出顺时针转动的规律，代表着整体板块历来先拔估值，再盈利跟上的过程。按顺时针转动一周为一个周期，图中呈现较为完整的共有三个周期，分别是：（1）2008年-

4、2013年为一个周期；（2）2013年-2019年为一个周期；（3）2019年到2024年为一个周期。以24Q4-25Q3为一个周期的PB-ROE点位，当前相比24年PB有所修复，但ROE仍处于过去十年以来的低位，因此PE的提升也非常显著。结合往年经验往后看，2026年大概率由企业盈利提升来消化PE，但这个过程中PB仍会提升。考虑到全球供应链稳定性比五年前更加稳定，在没有黑天鹅事件的情况下，我们认为这一轮周期回升会比2020-2021年更加温和。基础化工板块PB-ROE周期回升的动力主要来自于四点，分别为（1）产能周期的回升；（2）“十五五”稳增长的诉求；(3）政策引导或行业自发的反内卷；（4

5、)PPI修复，进一步补库。接下来我们将分点叙述：（1）产能周期的回升在东北策略朱格拉周期的错位的报告中提到，每个以工业为基础的国家，均遵从朱格拉周期的规律，其周期长度会受产业变迁、政策、风险事件等影响，但基本在8-10年左右。根据历史经验，化工行业上一轮板块产能周期是2009年见底，2012年见顶，随后又在2016年见底，持续时间约7-8年，在建工程的同比低点或高点可能会比资本开支稍晚一些。我们认为，2026年为大多数化工细分行业产能周期底部、行业产能利用率相对低点位置，后续随需求增长，产能周期、产能利用率将触底回升。化工行业本轮产能周期于2016年开始触底反弹，2024-25年为各个行业产能

6、逐步建成的年份，截至24年资本开支增速显著放缓，甚至25Q3资本开支降幅收窄，在建工程同比也显著下降。考虑到建成后，还有一定产能爬坡时间，我们认为2026年为大多数化工细分行业产能周期的底部、行业产能利用率相对低点位置，后续随需求增长，产能周期、产能利用率将触底回升。（2）十五五稳增长的诉求根据中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议，到2035年，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，基本实现社会主义现代化。2035年人均国内生产总值2万美元，“十五五”期间保持4.5-5%的年均增速。我国经济内循环的主要矛盾绕不开消费和地产。除了社会阶层的极端顶层和极端底层，房价下跌，资产负