建筑装饰行业幕墙专题：供给优化+海外需求景气重点关注高股息龙头-250817（22页）.pdf

1、证券研究报告|行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 建筑装饰建筑装饰 幕墙专题：供给优化幕墙专题：供给优化+海外需求景气，重点关注高股息龙头海外需求景气，重点关注高股息龙头 供给端看：全球高端幕墙供给大幅优化，江河集团供给端看：全球高端幕墙供给大幅优化，江河集团等等确立领军地位。确立领军地位。通过跟踪境内外幕墙主要企业近况，我们发现经过多年竞争，大部分幕墙公司规模仍小，且部分被兼并收购。当前高端幕墙市场恶性竞争情况已明显减少，行业出清特征较为明显，供给大幅优化，其中江河集团确立全球高端幕墙领军地位（在国内已连续 7 年稳居建筑装饰百强企业幕墙

2、类榜首）。我们对比国内五家龙头幕墙公司：1）江河集团以境内业务为基础，持续开拓全球业务，品牌、技术、渠道、产能、规模等优势突出；2）中国建筑兴业以中国港澳业务为基础开拓全球业务，在业绩增速、盈利能力等方面具备优势；3）远大中国业务广泛分布全球，品牌、技术、渠道、产能等优势较强，但规模已收缩至较小；4）亚厦幕墙主要聚焦国内，品牌实力突出，营收稳步扩张；5）方大集团立足国内，技术、产能等优势突出，同时积极开拓海外市场，海外占比呈提升趋势。需求端看：境内市占率向龙头集中，境外需求景气需求端看：境内市占率向龙头集中，境外需求景气度高度高。境内看，2022 年我国建筑幕墙总产值 4788 亿元，同降 8

3、.5%。近年来受到公共卫生事件扰动、地产下行、经济承压等多重因素冲击，我国建筑幕墙行业规模预计整体呈收缩趋势。我国幕墙龙头通过发挥龙头优势，有望稳步提升市占率，实现境内业务高质量稳健发展。境外看，沙特和阿联酋受益于中东系列地区冲突下富人迁移需求、当地宽松的居留政策、以及其中长期系列投资规划（如沙特 2030 愿景和未来 10 年系列全球性赛事活动），幕墙建设需求有望持续旺盛（测算沙特/阿联酋 2023 年幕墙规模约 506/336 亿元）；东南亚经济持续展现韧性与活力，制造业与基建中长期投资计划较多，驱动幕墙建设需求有望持续释放；中国港澳中香港有望重点受益于北部都会区开发，澳门则有望受益新一轮

4、博彩业批给周期，相关场所翻新需求持续释放（测算 2023 年香港幕墙规模约 225 亿港元，澳门约 26 亿澳元）。江河集团：海外快速扩张江河集团：海外快速扩张+境内高质量平稳，产品境内高质量平稳，产品平台平台化打造成长新动能。化打造成长新动能。公司作为全球幕墙竞争龙头，技术、制造、品牌优势突出。海外看，公司已深入布局港澳、新加坡、马来西亚、印尼、沙特、迪拜、泰国、越南等地，2024 年海外订单同比大增 57%，占比升至 28%，深化出海战略成效显著。其中公司中东地区 2024 年新签订单 6 亿元，2025 年至今已签单 26 亿元，超额完成年初 20 亿的签单目标，因此近期公司将中东签单目

5、标上调至 40 亿。公司近年来海外毛利率持续高于境内，海外开拓有望驱动公司业绩提速。境内看，预计公司将依托幕墙龙头优势，聚焦现金流好的优质项目，驱动境内业务高质量平稳经营。产品平台化方面，当前公司针对幕墙产品、异型光伏组件产品，面向美洲、欧洲、澳洲等发达国家，以及中亚等未开展过业务的国家，积极打造以“设计+产品制造”为核心的定制化服务，将以前的同行竞争关系转变为相互赋能的合作伙伴关系，构建公司第二业务增长曲线。今年以来产品平台化战略成效显著，其中幕墙产品订单当前已超去年水平；BIPV 异形组件已获国际认证，可全球销售，Q2 组件产线满负荷运转，订单快速签署中。投资建议：投资建议：核心推荐全球高

6、端幕墙龙头江河集团江河集团，我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 6.9/7.4/7.9 亿元，同比增长 7.6%/7.3%/7.1%，当前股价对应 PE 分别为 12.4/11.6/10.8 倍。公司已规划未来 2025-2027 年最低分红率 80%，假设公司股息率切换为 5%，则对应公司 2025-2027 年市值目标分别为 110/118/126 亿元，市值空间 29%/38%/48%。公司业绩稳健，持续高分红能力强，高股息具备显著投资吸引力。此外，建议积极关注受益幕墙行业供给优化及海外需求景气的龙头企业中国建筑兴业、远大中国、亚厦股份、金中国建筑兴业、远大中国、亚厦股