互联网行业Nintendo Co. Ltd.（7974.JP）： 玩家之心驱动创新迈向平台型公司-250513（31页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 Nintendo Co.,Ltd.(7974 JP)玩家之心驱动创新，迈向平台型公司玩家之心驱动创新，迈向平台型公司 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(日元日元):):14,884.97 2025 年 5 月 13 日日本 互联网互联网 首次覆盖任天堂并给予“买入”评级，目标价 14884.97 日元,对应 FY27 30 xPE。公司以软硬件协同的独特发展模式，持续强化 IP 价值。短期在Switch 2 发售后收入和利润有望恢复增长；中期平台生态形成，

2、三方游戏供给提升；长期 IP 多元商业化战略，收入结构优化，具备穿越周期的能力。长期战略清晰，从长期战略清晰，从游戏游戏到到 IP 价值多元化变现价值多元化变现 游戏人口是公司发展的基本盘，当前收入仍以游戏软硬件为主，FY25 软硬件收入占比 93%。非游戏人口的覆盖成为发展重点，目前公司通过线上线下的服务增强 IP 的用户触达频次，移动和 IP 授权业务 FY16-25 收入复合增速 31.6%，长期发展空间可期。Switch 平台型定位下，收入稳定性逐渐提升平台型定位下，收入稳定性逐渐提升 Switch 开创主机和掌机融合的先河，对比前代主机具有更长的销售周期。公司通过硬件 Switch-

3、Switch Lite-Switch OLED 小迭代的方式，满足多元消费者的需求。稳定平台型生态下，第一方和第三方游戏的软件服务持续性更强，中长期收入周期性特征减弱。25 年推出 Swtich2 进一步满足 3A 游戏的性能要求，生态特征更加突出，我们预计 FY26 收入 yoy+55%。核心用户深耕，线上化率提升支撑利润率核心用户深耕，线上化率提升支撑利润率 第一方游戏和线上体系构成了生态壁垒。第一方游戏是核心用户购买的起点，FY17-24 百万销量的游戏中，核心 IP（马里奥、赛达尔等）占比 79%，是用户首日转化的核心杠杆。公司构建起任天堂账号-年活跃玩家-Switch Online

4、的体系，FY25 游戏数字版收入占比超过 50%。以 IP 为杠杆，数字化服务为依托，在保证用户粘性的同时支撑利润率的提升。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 市场普遍以产品周期视角看待公司业务发展，导致预期波动较大，但我们认为公司已逐步转型成为平台公司，Switch 应被视为游戏平台，而非单周期产品，收入端不仅受益于第一方游戏的稳健，同时丰富的第三方游戏降低收入波动性，平台属性增强下盈利能力更高，周期性较弱，中长期能见度提升。盈利预测与估值盈利预测与估值 游戏生态稳固，一方三方游戏齐头并进，多元化商业化能力提升，长期成长能力稳固。我们预计 26-28E 归母净利润为 329/578

5、/684 十亿日元，综合考虑历史估值和可比公司，以及平台模式下盈利弹性的持续性，给予公司 FY 27 30 x PE，目标市值 17.33 万亿，对应目标价 14884.97 日元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：市场竞争风险、技术变革风险、宏观经济风险、游戏产品风险、供应链关税风险。研究员 夏路路夏路路 SAC No.S0570523100002 SFC No.BTP154 +(852)3658 6000 研究员 詹博詹博 SAC No.S0570523110002 SFC No.BUS698 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(日元)14,884.97 收盘价

6、(日元 截至 5 月 12 日)11,580 市值(日元百万)13,481,994 6 个月平均日成交额(日元百万)57,501 52 周价格范围(日元)6,441.44-12,540.00 BVPS(日元)2,314 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(日元百万)1,671,865 1,164,922 1,804,181 2,258,427 2,508,012+/-%4.38(30.32)54.88 25.18 11.05 归属母公司净利润(日元百万)490,602