非银金融行业深度报告：“破局与重塑打造国际一流投行”系列报告之三—境内券商发展的不平凡之路-250213（34页）.pdf

1、证券研究报告行业深度报告非银金融 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/34 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 非银金融行业深度报告 “破局与重塑，打造国际一流投行”系列报“破局与重塑，打造国际一流投行”系列报告之三告之三境内券商发展的不平凡之路境内券商发展的不平凡之路 2025 年年 02 月月 13 日日 证券分析师证券分析师 孙婷孙婷 执业证书：S0600524120001 证券分析师证券分析师 何婷何婷 执业证书：S0600524120009 行业走势行业走势 相关研究相关研究 “破局与重塑，打造国际一流投行”系列报告之二投石问路，海外一流投行的发展轨迹 2

2、025-02-12 “破局与重塑，打造国际一流投行”系列报告之一海外证券市场的发展逻辑与路径 2025-02-10 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 管中窥豹：头部券商的四条发展路径。管中窥豹：头部券商的四条发展路径。2023 年 11 月，继金融工作会议提出“培育一流投资银行和投资机构”后，证监会也表示“支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”。通过观察国内头部券商的发展路径，主要有以下几种：1）依托集团化优势，全能发展，如中信证券、招商证券；2）主

3、动寻求扩张，增强业务板块实力，如华泰证券；3）主动寻求扩张，增强区域实力，如中信证券、国泰君安/海通证券；4）被动收购，主要为汇金系股权整合或风险事件后的整合，如国泰君安、申万宏源、中金公司等。中信证券：内生增长中信证券：内生增长+外延并购成就行业龙头。外延并购成就行业龙头。“熊市并购，牛市再融资”，有效的资源配置手段使公司不断做大做强。在行业低迷时期，中信把握逆周期布局机遇，先后并购万通证券、华夏证券、金通证券、里昂证券、广州证券，以较低成本扩大市场份额，迅速确立行业龙头地位。而在市场整体较为乐观时期，多次通过增发、配股等方式不断扩张自身资本，同时撬动更高杠杆率做大做强公司资本金业务，实现资

4、产规模与利润规模的双重增长。中信依托金控集团优势，全能化发展，核心高管多为元老级，在证券行业拥有丰富经验，同时优秀的公司治理帮助公司穿越周期，终成行业领头羊。华泰证券：并购联合证券补足业务短板，吸收华泰证券：并购联合证券补足业务短板，吸收 Assetmark 经验，推动财经验，推动财富管理战略转型。富管理战略转型。公司起初是一家典型的区域型券商，业务大多集中在江苏，2004 年随着三年综合治理的开启，走上扩张之路，并通过一系列并购整合投行、资管、网点等资源，补足业务短板。此外，公司前瞻性布局互联网金融，加大了 IT 方面的投入并自主研发移动金融终端，经纪市占连续多年保持行业第一，奠定了财富管理

5、转型的基础。国泰君安：优化业务布局，打造国际一流投行。国泰君安：优化业务布局，打造国际一流投行。主要经历过四次收购，包括最初国泰证券与君安证券的合并、后续对上海证券的收购和转让、对华安证券的控股和对国联安基金的转让、以及近期与海通证券的合并。前三次并购旨在通过“内涵式发展+外延式扩张”方式，加速形成金控集团。而最近一次与海通证券的合并，更是顺应上海国资委的号召，力争打造上海的国际一流投行。申万宏源：时代推动下，历经两次被动并购。申万宏源：时代推动下，历经两次被动并购。公司经历两次并购，一次是申银合并万国，是由于万国经营困难导致的兼并；第二次是申银万国和宏源证券合并，由中央汇金主导。申万宏源在合

6、并初期并没有实现“1+12”，从原因上来看主要还是由于两家公司业务虽存在一定互补，但并不显著。具体来看：1）营业部地域分布有一定互补性，但公司内部管理层整合和文化差异明显。2）两家公司从业务结构上存在一定互补，但经纪业务和两融业务作为零售业务，申万的优势主要体现在品牌价值、业务网点等，而宏源在债券销售、债券自营方面的优势，却很难与申万的优势形成互补。中金公司：收购中投证券，夯实财富管理基础。中金公司：收购中投证券，夯实财富管理基础。中金与中投的合并最初或是为了解决中央汇金“一参一控”的限制。但在整合过程中，中金充分利用中投在零售经纪业务、网点布局等方面的优势，弥补了原本在零售业务方面的短板，并