仙鹤股份-前瞻性布局下游高增长赛道产能扩张助力份额提升-220110（22页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 仙鹤股份 603733.SH 公司研究 | 深度报告 前瞻性、多元化的产能布局助力公司份额稳步提升，持续巩固行业领先地位。前瞻性、多元化的产能布局助力公司份额稳步提升，持续巩固行业领先地位。特种纸行业开始步入结构性增长阶段，部分细分纸种下游需求旺盛。公司作为特种纸行业龙头企业，前瞻性地布局于热转印纸、食品包装用纸、格拉辛纸等高景气纸种，根据现有的投产计划，预计 2024 年底前将分别新增造纸、制浆产能 93 万吨、70 万吨（相比 2020 年底浆纸产

2、能增长约 145%），测算 2021-2025 年浆纸产量年均复合增速将达 23%。前瞻性产能布局贡献先发优势，公司有望率先受益于细分行业增长红利，我们测算 2023 年公司产量市占率将达 17%，较 2020 年提升约 5pct，行业领先地位持续巩固，多元化战略的持续深化亦有助于平滑公司盈利波动，提升发展稳定性。 公司短期盈利迎来边际改善，中长期木浆自给率稳步提升，降本增效可期。公司短期盈利迎来边际改善，中长期木浆自给率稳步提升，降本增效可期。2021 年三季度以来，伴随前期低价浆库存逐步消化、原材料成本处于高位，公司单三季度盈利水平有所承压，毛销差同比、环比分别下滑 0.64pct、8.0

3、7pct。展望未来，短期随着公司高景气纸种涨价函落地，浆价下行逐步于成本端体现，公司盈利水平有望逐步改善。中长期，公司积极布局上游原材料，按公司公告的投产时间计算，预计 2024 年公司自制特种浆产能或将达 75 万吨，测算木浆自给率将由当前的 9%提升至 50%以上，有助于增强公司盈利稳定性、增厚盈利空间。 优化生产技术，夯实品牌、客户优势，巩固公司长期竞争力。优化生产技术，夯实品牌、客户优势，巩固公司长期竞争力。产品端，公司持续开发新产品，同时凭借工艺优势，可实现纸机设备灵活转产，有助于及时应对下游需求变化。渠道端，公司专注于为客户提供一站式、定制化、全面性的解决方案，与客户深度绑定，目前

4、已拥有超过 2000 家直销客户。 基于公司公告的浆纸新项目规划，我们预测公司 2021-2023 年归母净利润达12.52/14.67/17.03 亿元。伴随前瞻性产能布局逐步落地，公司市占率有望稳步提升，行业领先地位持续夯实；成本端，未来广西、湖北新项目投产有望提升公司木浆自给率，盈利空间增厚可期。我们采用 DCF 绝对估值法，给予公司 DCF 目标估值 51.18 元，维持“买入”评级。 风险提示风险提示 新产能建设不达预期；终端需求下滑超预期；假设条件变化影响测算结果 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,567 4,843 6,880 8

5、,276 10,314 同比增长(%) 11.5% 6.0% 42.1% 20.3% 24.6% 营业利润(百万元) 504 834 1,457 1,707 1,981 同比增长(%) 52.1% 65.3% 74.7% 17.2% 16.1% 归属母公司净利润(百万元) 440 717 1,252 1,467 1,703 同比增长(%) 50.4% 63.0% 74.6% 17.2% 16.1% 每股收益（元） 0.62 1.02 1.77 2.08 2.41 毛利率(%) 18.7% 20.5% 23.0% 22.9% 22.8% 净利率(%) 9.6% 14.8% 18.2% 17.7%

6、 16.5% 净资产收益率(%) 12.5% 15.6% 21.3% 21.1% 20.9% 市盈率 62.0 38.0 21.8 18.6 16.0 市净率 7.1 5.1 4.3 3.6 3.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年01月10日） 38.63 元 目标价格 51.18 元 52 周最高价/最低价 44.58/21.46 元 总股本/流通 A 股（万股） 70,597/70,597 A 股市值（百万元） 27,272 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 20