大财政系列10：日本150年财政四部曲之三泡沫与应对-240918（32页）.pdf

1、中国经济丨深度报告日本150年财政四部曲之三：泡沫与应对大财政系列10请阅读最后评级说明和重要声明请阅读最后评级说明和重要声明|证券研究报告证券研究报告I报告要点报告要点本篇报告是日本150年财政复盘的第三篇，主要对日本泡沫经济及破裂后不同阶段的货币、财政政策应对进行回顾与分析，并对日本经济长期低迷的深层次原因进行探讨。紧货币、紧地产、紧财政政策刺破日本泡沫，并对居民、企业、金融三部门造成剧烈冲击。货币政策的应对以宽松为主，从常规到非常规政策，政策操作目标经历了从价格型、到数量型、再到价格型目标的转变；财政政策的应对则是宽松与改革相交织，经历从隐性到显性的转变。更进一步的，日本经济长期低迷主要

2、是受到内外需的双重拖累，保守的政治体制也对生产效率提升造成拖累。分析师及联系人分析师及联系人于博SAC:S0490520090001SFC:BUX667请阅读最后评级说明和重要声明请阅读最后评级说明和重要声明2/32宋筱筱SAC:S0490520080011蒋佳榛SAC:S0490524080005证券研究报告|2024-09-18日本日本150150年财政四部曲之三：泡沫与应对年财政四部曲之三：泡沫与应对中国经济|深度报告大财政系列大财政系列1010刺破泡沫，居民企业金融均受到冲击刺破泡沫，居民企业金融均受到冲击相关研究相关研究紧货币、紧地产、紧财政，日本刺破泡沫。面对最后发展成泡沫经济的日

3、本经济，日本政府决房价何处寻底?195个房价周期的大数规律一定开始紧缩金融，抑制经济泡沫，货币层面加息、地产层面“一道红线”、财政层面新设地价税，共同导致地价、股价暴跌，进而引发了一系列连锁反应。企业部门营业利润率回落，居民“洞悉地产周期律”系列之二2024-08-09裂后在金融部门形成严重的不良债权问题，导致金融机构惜贷，中小企业融资更加困难。海系列22024-08-04货币应对：没有最宽松，只有更宽松货币应对：没有最宽松，只有更宽松日本150年财政四部曲之二：化债与繁荣第一阶段，泡沫破裂到亚洲金融危机，降至零利率。从1991年泡沫破裂到1997年亚洲金融大财政系列92024-08-01危机

4、，日本政策利率降至0.5%,货币政策尚在常规政策空间内。1995-1996年日本短暂迎来过经济景气，但在不合时宜的财政改革，以及亚洲金融危机的冲击下日本经济负增长，日本货币宽松再度加码，1999年降至零利率。第二阶段：互联网泡沫从常规到非常规，开启第二阶段：互联网泡沫从常规到非常规，开启QEQE。2001 年美国互联网泡沫破裂以及911事件影响，全球经济急剧下滑，出口导向的日本经济再度衰退，日本开启QE,货币政策从常规过渡至非常规。2006年日本迎来阶段性景气，央行短暂退出零利率和QE。第三阶段：金融危机期间，第三阶段：金融危机期间，QE 升级为升级为CME、QQE。2008 年美国金融危机爆

5、发，日央行再次启用零利率+QE。2010年全球经济持续低迷，2011年东日本大地震，日央行进一步扩大宽松力度，推出零利率+CME,且资产购买扩大至 ETF 等风险资产。2012年安倍晋三上台，指定黑田东彦为“第一支箭”金融政策的掌舵人，2013年货币政策加码为零利率+QQE,并 设定通胀目标为2%,2016年又相继推出负利率和YCC。1999年至今，日央行的货币政策操作目标经历了从价格型目标(无抵押隔夜拆借利率)到数量型目标(经常账户规模/基础货币)再到价格型目标(长短期目标利率水平)的转变。财政应对：从隐性到显性，宽松与改革交织财政应对：从隐性到显性，宽松与改革交织第一阶段：赤字率偏保守，地

6、方财政和第二财政发力。1991年-1997年，日本财政不够积极，摇摆不定，赤字率在3%左右。为了弥补税收的不足，1997年日本将消费税率从3%提至5%。虽然显性的中央加杠杆有所克制，但地方政府和财政投融资有所发力，分别用于基建和地产。第二阶段：看似矛盾的小泉内阁，正面解决遗留问题。21世纪初，日本经济再现温和复苏，小泉内阁推出一系列改革，但遇上互联网泡沫，最终演变成宽松和改革并行。财政改革方面，致力于建立“高效的小政府”,但实际上赤字率也基本上在6%左右，仅在2006、2007年下滑至5.1%、4.7%。小泉内阁期间另外两个比较重要的改革是不良债权改革、地方自治改革，长期的不良债权问题终于得到